作者简介：

诺顿·雷默（Norton Reamer）：普特南投资管理公司（Putnam Investments）首席投资官兼首席执行官。他创建了联合资产管理公司（United Asset Management），有 20 年的运作管理经验。 2003 年，他又创建了资产管理融资公司（Asset Management Finance），带领公司发展。如今，每家公司在投资策略与组织结构方面都是业内领先者。

杰西·唐宁（Jesse Downing）：哈佛大学经济学和数学专业毕业生。他目前就职于波士顿的一家投资管理公司。

译者简介：

张田：高级经济师，西安交通大学管理学硕士，经济学与英语语言文学双学士。 2006 年至今任职于中国人民银行西安分行。先后在德国、英国及新加坡接受培训及短期工作，持有全国外语翻译证书考试（NAETI）口译证书，曾两次为国际研讨会担任翻译，有合（译）著两部，如《下一场全球金融危机的到来——明斯基与金融不稳定》（译著）。

舒林：经济师，硕士，毕业于西南财经大学外国语言学及应用语言学专业，2008年至今任职于中国人民银行西安分行。先后在新加坡、卢森堡、英国和德国培训进修及短期工作，曾三次担任国际货币基金组织培训课程翻译工作，参编《欧盟金融制度》一书。

书籍摘录：

序言（节选）

2007 年至 2009 年全球金融危机后, 人们对投资充满疑虑。从伯尼·麦道夫(Bernie Madoff) 的惊天骗局, 到 2007 年、 2008 年的次级抵押贷款危机, 以及“安全冶债券的收益不足, 似乎为家庭未来规划的投资项目在经济中成为管理或者监管最失败的领域。但是,在随后的几年中, 股市出现新高, 融资价格居高不下, 很多产业的信用不良与运作缺陷受到惩治和矫正, 停滞不前的经济似乎逐渐恢复, 原本看上去充满危险的投资重新焕发出生机。

这次全球金融危机及其漫长的恢复进程引发人们大量的讨论。然而, 这些讨论主要关注现代金融、法律和政治等领域, 很少有人对这次危机的诱发因素———投资有所关注, 很少有人对投资的长期发展历程与机制展开讨论。投资究竟是什么? 谁来进行投资? 他们怎么操作? 这方面有能用于分析、便于理解的故事吗? 这些故事有需要吸取的教训吗? 事实证明, 关于投资有大量鲜活的故事及案例,能帮助我们更加深刻理解(即便是无法彻底改变) 这一话题与当前的任务。投资———通过投入资源来实现收益目标———一直是人类发展史上的核心推动力, 我们必须熟悉投资的发展历程, 这样才能更全面地理解人类的动机、机会与行为。

当前我们要讨论研究的投资问题涉及面非常广, 几乎触及我们生活的方方面面。可能给人带来最明显感受的是, 投资是我们整个经济的拉动引擎。投资是决定以下活动的重要因素, 包括哪类项目能获得融资; 个体如何形成集体(如公司、机构或联盟等); 世界上资本从哪里流入、从哪里流出; 企业何时兼并、解散或者结束某些业务条线。所有的经济实体都在进行投资。企业或机构的成长与收缩实际上基于各类投资项目的成本收益率。

但是投资———人类最基本的活动之一———其重要性不仅仅体现在货币的表现形成上。投资还与社会目标密不可分地相互交织, 这些社会目标包括获得房屋所有权, 积攒储蓄从而获得教育机会, 实现慈善捐赠基金的良好、健康运作等。此外, 投资在政治层面有非常现实的反馈效应。投资影响失业水平、老年人的退休计划、基础设施与研究的可用资金, 以及政府进入信贷市场的能力。实际上,投资渗透在我们的日常生活中, 时而明显、时而隐匿地发挥着重要作用。尽管投资无所不在, 但我们很少能看到全面介绍投资发展历程的研究书籍。

本书并非直接告诉读者怎样对投资进行管理, 而是从更广泛的角度向读者讲述长期以来投资的发展历程与各类投资活动, 认为投资进程对于投资管理的影响至关重要。本书追溯到古老文明的投资萌芽, 那时农耕土地、借贷与贸易活动是经济的基础; 随后介绍基本金融、集体与慈善投资形式的出现; 最后将介绍一系列专业投资工具与资金, 从而把读者带入 21 世纪。我们在本书中还重点回顾了最为重要的投资演进历程: 投资民主化。

投资民主化———将投资活动机会拓展到普罗大众———伴随着合资公司的诞生、工业革命以及公开市场的发展而出现。而投资民主化也恰恰成为以下概念与活动的驱动力, 如退休与退休金概念的诞生、多元化投资组合的构建、证券监管的发展、对周期性危机与投资理论的深入理解、独立投资经理与投资管理公司的出现。然而, 我们必须限定对民主化一词的使用。投资向普罗大众的渗透并不代表着每个人的投资渠道或者收益分享是平等的。民主化不一定代表绝对的平等。但是, 从更长的历史维度看, 投资民主化的确是投资历史上的一大变革。而且无可争辩的是, 投资不再只是部分人的特权, 在本书中我们称其为权力精英。当然, 这并不意味着投资民主化已经或者应该走到终点。实际情况绝非如此, 投资民主化将是一个持续的进程。

投资的四项原则

为了给后续要讲述的悠久投资史奠定基础, 我们首先会解释有助于形成有效投资思维的四条一致性原则。这四个概念是掌握基本投资理念的基础, 分别是: 实际所有权、价值寻找的重要性、金融杠杆的重要功能, 以及资源分配对于保证投资计划成功的重要性。

引入这些原则是为了表达投资的主旨与机制。我们希望用这四条原则帮助读者深化对投资的理解, 减少认知障碍, 慢慢意识到投资的概念与其他单一简练概念相比, 更容易受到细微差别与复杂度的影响。总而言之, 对投资特性的深入理解非常有助于我们领会其漫长而传奇的历史。

实际所有权

在本书中, 我们会讨论直接投资活动以及对金融工具的投资(也代表着对这些直接投资的所有权)。虽然乍看之下, 这些似乎是不同类型的投资, 但实际上并不尽然。 20 世纪末、 21 世纪初美国投资者公认的“股神冶———沃伦·巴菲特(Warren Buffett) 就认同这一观点。巴菲特一直认为直接收购公司与购买代表公司所有权的股票并不存在实质差别。这表明, 直接投资与对金融工具的投资均能产生同样的结果: 实际所有权。

因此, 投资的第一条原则是, 无论从公开市场购买上市公司的股票, 还是私下购买整个或部分企业, 其本质没有差异。两种情况的投资活动本质都是“投入资源来实现收益目标冶。所以, 直接拥有一家企业和持有其股份两种方式殊途同归。纵观整个历史, 我们可以发现所有权与股权几乎不存在实际差异。投资者必须表现为他们已经购买了这家企业, 而不是仅仅是一只股票, 因为在两种情况下,投资者都必须勇敢面对来自现实的投资挑战———对投入资源的企业进行准确分析与评估。

基本价值

投资的第二条原则是价值至上。美国经济学家与《投资价值理论》的作者约翰·伯尔·威廉姆斯(John Burr Williams), 给出了一家企业投资价值的最基本概念, 也是经久不衰的一个概念: 未来股息的现值。换言之, 对一家企业股权的投资价值是所有未来股息的现值, 外加所有可预测本金的折现值。

这个概念对每位投资者而言一直以来都具有重要的现实意义,因为这个概念清楚地界定了审慎投资与投机。一方面, 如果投资者以低于投资价值的价格买入有价证券, 那么通常能产生高于该买入价格的总收益。另一方面, 如果投资者以高于投资价值的价格买入有价证券, 正如前文所述, 他们可能面临损失, 除非是该证券被卖给了愿意参与市场波动投机活动的另一方(也就是指“更大的傻瓜冶)。正因如此, 当面临金融市场交易决策时, 谨慎的投资者往往依靠于对投资价值进行估算。在购入和售出的问题上, 价值提供了一个不可或缺的指南。

长期以来, 投资中缺乏对基本价值考虑的例子数不胜数。最戏剧性的就是涉及对证券或大宗商品价值严重高估的臭名昭著的“泡沫冶事件, 导致灾难性的市场崩溃和投资损失。关于一些市场崩盘事件以及市场低迷环境为投资创造廉价介入契机的情况, 历史记载中还较少出现。价值投资有时会成为丰厚程度难以想象的利润来源。

金融杠杆

投资的第三个原则是金融杠杆的重要性。纵观历史, 人们获取贷款的目的多种多样, 既有个人原因, 也有商业目的。对于古代人来讲, 出于个人原因的借款较为常见, 恰似如今我们所处的状况。古希腊和古罗马同样也广泛利用贷款为经营活动进行融资。由于农业土地是最重要的收益性资产并享有很高的地位, 那些最重要的生产性借贷活动都是围绕土地展开的。当然, 关于贸易融资的借贷相对普遍。自15 世纪以来, 随着产业的发展, 信贷对工业发展、经济增长和实现收益所需的经营活动和资产融资同样起到了促进作用。

长期以来, 金融杠杆是取得杰出投资业绩的一项重要推动力,但同时也是灾难性后果的助推因素。然而, 当投资取得成功时, 人们通常不会谈论杠杆所发挥的作用。相反, 当投资失败时, 杠杆通常需承受千夫所指。这恰恰是长期资本管理(Long - Term CapitalManagement) 这家大型对冲基金公司在 1998 年遭受重大投资失败后被多数人所熟知的原因。后来发现, 这家公司利用了高达 100：1 的杠杆率来放大其投资组合。也就是说,  100 美元的债务等价物仅对应1 美元的股权承诺。尽管该公司主要投资于高品质的政府债券, 但是其异乎寻常的高杠杆造成了很大的风险, 以至于其投资组合价值的轻微波动都能导致其资本净值承受超高压力。如果不是政府组织实施救助, 长期资本管理公司很可能已经倒闭。

另外, 德高望重的投资者们(再次想到了沃伦·巴菲特) 通过采用更加适度的金融杠杆并辅以良好的资产选择和稳定的融资来源,同样可以在较长时期内取得投资的重大成功。多年来, 巴菲特之所以取得非凡的业绩表现, 一定程度上是因为采用了大约 1.6:1  的杠杆率以及较低的债务融资成本。

总之, 金融杠杆放大了风险敞口: 如果投资成功, 它会放大利润; 如果投资出现严重分析失误或时机不当, 则将放大损失。因此,杠杆是一把最锋利的“双刃剑”。但是, 对于具有深远意义的创业成功以及投资急剧性增长来讲, 杠杆的使用一直发挥着显著的作用。

资源配置

投资设定中的资源配置, 即配置资本和人力的过程, 早在商业革命以及意大利城邦的商业银行取得成功的时期便开始出现。例如,有明显的证据表明, 在 15 世纪的佛罗伦萨, 梅第奇家族以及其他那些极力将其资金和人力资源投入到金融、纺织品制造和贸易领域企业的人士, 已经敏锐察觉到资源配置的重要性。他们认识到分析投资机会的重要性, 将其与资本实力和人力状况进行匹配, 并合理付诸运用, 在资源配置方面展示出显著的“现代意义上冶的敏锐度。

事实上, 我们甚至可以在古代希腊和罗马的地产管理中察觉到这种敏锐性, 身处其中的业主们挑选经理人的标准是, 这些人能够就农业资源和资本投资等方面做出收益最大化的决策。尽管首席执行官(CEO) 被视为管理手段、目标设定及实施过程执行者的现代观念仍然占据着主导地位, 但是近年来另一种管理模式也获得了发展动力。CEO 们强调资本和人力有效配置的成功做法导致了对不同层级管理技能的重新评估。值得注意的是, 这些 CEO 中包括了沃伦·巴菲特(伯克希尔·哈撒韦公司)、亨利·辛格尔顿(特利丹公司) 以及托马斯·墨菲(大都会美国广播公司),他们都证实了 CEO 承担资本和人力资源分配者角色所产生的重大影响。

通常来讲, 资本配置的关注重点是与强调有意义的管理层级分散化的管理风格搭配在一起的。权力分散化为精心挑选出来的部门经理或子公司 CEO 提供了实质性的自治权。分权管理的做法是为企业体系的不同部门确定经验丰富、技能娴熟的成熟型领导, 允许他们在不涉及控制主要可利用资源的领域采取相对较少的日常经营监管。在许多管理理论家看来, 与那些控制主宰型 CEO 所呈现出的实时掌控一切的狂热方式相比, 这种方式的管理控制体现了明显的优势。

20 世纪 60 年代至 80 年代, 亨利·辛格尔顿出任泰里达因公司的 CEO , 他很好地诠释了这种管理风格。尽管在此之前的一些 CEO ,他们对于资源配置的重视程度要高于实施管理手段和日常管理计划等更为传统的管理技巧, 但是辛格尔顿似乎是当代最突出的摆脱该主导模式的人物。除此之外, 辛格尔顿致力于压缩公司的流通股数量, 通常用于取代潜在并购以及在厂房和设备方面的大规模投资。在他看来, 核心在于股东投资的回报, 而不是单纯促进收入增长的措施。

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